11月底，市场对政策的预期再度升温。与此同时，明年2月，特朗普正式就任美国总统后，中国等全球市场可能面临的关税风险也备受关注。
目前，国际投行如何评估中国经济形势？您对未来的政策有何期待？海外投资者如何看待中国股市的前景？对此，摩根士丹利中国首席经济学家邢自强、中国首席股票策略师王颖接受了第一财经记者采访。
邢自强表示：“按照惯例，12月中旬召开的中央经济工作会议将为明年的政策定调。通常具体的政策规模和组合要到明年3月的全国人大会议才会公布。”但建议适时公布政策力度和方向，并提供前瞻性指引，美国对华加征关税幅度可能会高于2018-2019年。中国企业已经布局全球供应链，关税对出口的直接影响可能与2018-2019年类似，而对企业信心和资本支出的间接影响可能更为温和。”
目前，海外投资者对中国股市处于观望状态。王莹表示，未来她比离岸中国股市更看好A股，因为A股市场一直以来对地缘政治风险的抵抗力更强，并且得到了直接的流动性支持。 MSCI中国指数将面临盈利增长压力和估值压力。她建议选择盈利和股东回报预期良好的股票，并且仍然推荐之前受到市场青睐的高股息概念。
聚焦新一轮刺激政策
此前，“以旧换新”政策显着提振了家电、汽车等消费，地方债务规模也超预期。目前，市场正在关注后续刺激政策可能出台的时机和规模。
摩根士丹利预计，未来几个月中国有望推出新一轮政策，但幅度仍将适度，重点将放在供给侧。
邢自强表示，预计新一轮政策仍将聚焦供给侧，规模或达2万亿元，将导致一般财政赤字（占GDP比重）扩大1.4明年的百分点。尽管政策重点已转向对抗通货紧缩风险，但政府仍需时间打破过去重投资、轻消费的模式，避免救助杠杆率过高的房地产企业存在道德风险。
“我们认为，新一轮政策中，三分之一将用于支持消费（社保补充）和房地产去库存，剩余资金将用于促进基建和制造业投资。虽然货币政策仍将保持不变。”邢自强表示，“随着财政政策的宽松，但考虑到银行净息差的收窄，以及美国关税威胁带来的人民币贬值压力，政策利率下调的空间有限。”
邢自强认为，国际投资者仍然期待看到中央加杠杆，即发行国债向地方政府转移支付，提高地方积极性。
就房地产而言，他表示，房地产的企稳仍需观望。地方政府购买储备的障碍之一是仍面临项目投资回报率考核，保障性住房租金回报率不足2%。
潜在的关税影响可能比以前小
目前，亚洲等全球市场尤其关注美国可能提高关税的情况。被提名为美国财长的斯科特·贝森特则更加务实，来自对冲基金行业。摩根士丹利美国公共政策团队认为，美国可能更倾向于分阶段对中国征收关税。按贸易规模加权的有效关税到2025年底将升至26%，2026年底将升至36%，这将起到缓冲作用。
邢自强认为，关税已经纳入市场预期。在上述假设下，加征关税对中国出口的直接影响可能与2018年至2019年相似，而对企业信心和资本支出的间接影响可能相对温和。主要原因是国内外企业在过去七年重组了全球供应链，更有能力应对贸易摩擦。此外，美国对中国商品出口的份额已从2017年的19%下降至目前的15%。
但挑战在于，如果美国也对全球其他国家征收10%的统一关税，全球需求将进一步承压，中国绕过美国出口将变得更加困难。与此同时，全球供应链碎片化风险上升也将削弱企业信心。
中国企业现在已经实现了供应链多元化，并增加了新的出口目的地。研究显示，与2017年相比，中国对美国的出口份额下降了5.4%，对欧洲的出口份额下降了3.1%，对日本的出口份额下降了2.2%。相反，出口份额上升的经济体包括俄罗斯（增长1.3%）、东盟（增长3.5%）和墨西哥（增长0.9%）。此外，中国在全球绿色产品出口中的份额也在不断上升。例如，锂电池占比高达51%（2018年为36%）。
对于中国是否会允许人民币大幅贬值以减少关税影响，邢自强认为，央行可能会倾向于比2018~2019年更加温和的人民币贬值。考虑到过去七年全球供应链调整减少了中国对美国的贸易敞口，而且中国在经济基本面、中美利差、人民币对美元汇率等方面起点较低与2018年相比，人民币大幅贬值可能导致资本自发外流。
布局盈利确定性高的股票
谈到股市，王莹预计，2025年之前中国股市将面临更大的波动，因为估值和盈利能力“两条腿”仍然存在一定压力。
因此，摩根士丹利近期在新兴市场/亚太（日本除外）区间维持对中国股票小幅减持的建议。不过，该机构更倾向于A股市场，认为仍存在结构性机会。
王颖表示，就企业盈利前景而言，2024~2025年可能存在较大下行压力；从估值角度看，沪深300指数展望2024年1月1日至9月23日12个月，市盈率为11倍，9月24日至11月8日升至12.8倍。12 MSCI中国指数的月远期市盈率也从9倍上升至10倍。目前估值合理，但未来走势仍受外部风险变化影响。
目前A股情绪和交易量较年初都有明显改善，境外投资者的兴趣较6个月或一年前也明显增加。目前外资在中国股市的配置处于历史较低水平。尽管短期内并未因政策不确定性而急于入市，但投资者仍对整个市场保持高度关注，倾向于尽快捕捉政策拐点信号，寻求更多主题机会。
王莹团队根据三种场景给出了建议。基准情景下，推荐盈利确定性高的股票。她预计，未来利润最有可能低于预期的板块是半导体和房地产，因为预期非常饱满，而最有可能超预期的板块是互联网和医药板块，包括游戏和零售相关主题。
在牛市情景下，高贝塔优质个股更受欢迎，共有24只个股，其中非必需消费品股8只，信息科技股4只。筛选标准包括：分析师推荐的股票；五年平均贝塔值大于1；获得摩根士丹利研究分析师的“增持”评级；市值超过20亿美元，日均交易量超过200万美元。
在熊市情况下，最推荐防御性高股息股票。该机构认为，目前早些年外资偏低的银行业配置比例已大幅提升。
上述股票的筛选标准是不属于“美国共和党政策整体受损名单”和“供应链多元化受损名单”；预计2024~2025年股息收益率超过4%； 2023~2025年自由现金流收益率超过4%； 2023年至2025年经营现金流/营业比率利润率超过0.85倍等
（本文来自第一财经）
