2025年佛山水务环保IPO终止：深交所首例主板上市审核终止案例解析

2025年新年伊始，当公众还没有完全从节日气氛中走出来时，一直在申请的佛山水务环保有限公司（以下简称“佛山水务环保”）深交所IPO上市已近一年半，正面临新的时代。警钟来了。

2025年1月4日晚，深交所正式发布终止对佛水环保首次发行股票并在主板上市审核的决定。这意味着佛水环保筹划多年的A股上市之路已经走到了尽头。

佛水环保IPO失败也是深交所主板2025年首例终止上市案例。

根据上述终止审核决定，日前，佛水环保及其IPO保荐人中信证券同时申请撤回相关上市申请材料。根据相关规定，深交所决定终止其IPO继续审核。

或许，在佛山市国资委的支持下，在A股“投行之王”中信证券的热情保荐和保驾护航下，当佛水环保正式向主板递交上市申请时， 2023年5月在深交所上市，应该没想到会是首次上市。旅程最终以这样的结局结束。

2023年初，佛水环保申请上市时，A股注册制综合改革刚刚实施，激发了一大批企业的上市热情。在此背景下，佛水环保IPO预审进展顺利。

佛水环保的上市申请于2023年5月30日被深交所正式受理后，深交所于同年6月19日启动首轮问询。

2023年8月29日和9月27日，经过两次补充答复，佛水环保最终有惊无险地完成了第一轮上市审核问询。

2024年1月23日，深交所对其发出第二轮审核问询后，直到半年后的2024年7月26日，佛水环保才迟来了相关回复。

然后就是“沉默”，没有进一步的进展。

审核的长期“停滞”，或许注定了佛水环保IPO此时受阻。

作为一家主要从事自来水供应、污水污泥处理、生活垃圾处理及相关给排水工程业务的企业，佛水环保成立时间并不长。

2017年3月8日，佛山市国资委下发《市国资委关于佛山市水业集团有限公司设立佛山市水务环保有限公司的批复》 ”。 （佛山市国资委[2017]19号），佛山市水务环保成立。成立之初，佛山市水业集团有限公司（以下简称“水业集团”）持股比例为99.00%，佛山市金融投资控股有限公司（以下简称“佛山市金融投资控股有限公司”）金融投资控股有限公司”“控股”）持股比例为1.00%。

水业集团和佛山金控均为佛山市投资控股集团有限公司（以下简称“佛山投资”）的子公司，佛山投资的实际控制人为佛山市国有资产监督管理委员会。

虽然成立时间不长，但据科科财经透露，佛水环保早在2020年左右就开始准备IPO。

据佛山环保此前向深交所提交的上市招股书（申请稿）显示，拟通过本次IPO发行不超过20795.5万股，募集资金13.5亿元，主要投资于“佛山市生活垃圾资源化处理”和品质提升“改造工程（二期）”项目，另有3.5亿元用于补充流动资金。

对于这一挂牌投资项目的合理性和紧迫性，佛水环保董事长曹国栋也公开承认：“佛山市迫切需要增加生活垃圾焚烧处置能力，确保到2025年，全市生活垃圾焚烧处置率达到2018年达到100%。根据现有设施处置能力，一般工业固体废物联合处置无法满足生活垃圾处置需求。服务区垃圾处理能力不足，无法保证生态经济建设环境的需要，解决佛山市一般工业固体废物处置问题，满足建设‘无废’城市的需要。”

过去一年，大量IPO主动从“褪色”的A股撤资。除了绩效因素外，监管部门的现场检查和现场监管也是一大原因。

2023年3月11日，中国证监会发布《首次公开发行股票企业现场检查规定》，同时指出将严格控制发行上市准入，加大首次公开发行股票现场检查力度并确保现场检查覆盖率不低于拟上市公司。三分之一的业务。

有未经证实的消息称，佛水环保IPO失败与深交所现场监管有关。

“目前无法确认佛水环保是否受到监管机构现场检查或现场监管，但从其上市审核状况和自身基本面来看，其业绩的稳定性和可持续性更值得关注给监管机构。此外，如果未能获得监管批准，同业竞争问题也将成为其上市受挫的关键。”华南某大型券商高级保荐代表告诉科科财经。

事实上，在IPO报告期的最后三年，即2021年至2023年，尽管佛水环保声称该公司经营规模较大，是佛山市和广东省领先的市政水务运营商，它已经经历了营收和利润连续两年下滑。

此外，佛水环保当时虽然在佛山有一定的市场份额，但大部分业务仅限于佛山。佛山市财政收入占比从2020年的近88%提升至2023年的近97%。

佛水环保海外业务拓展前景成为深交所审核IPO时反复提出的问题。

与佛水环保的业务发展一样，深交所对佛水环保进行的两轮IPO审核询问中，同业竞争的合规性也接连受到质疑。

水业集团利用其持有的16家子公司股权向发行人增资。

“中国水务集团本身主要从事供水、污水处理、市政工程、固废处理、土壤治理等几大业务板块，成立佛水环保后，将旗下16家公司注入佛水环保，形成其业务体系，但除佛山环保外，中国水务集团还有另一大业务体系——佛山市环保投资有限公司（以下简称“佛山环保投资”），两者之间存在一定业务重叠佛水环保佛山环保投资，此举引发同业竞争嫌疑。”上述高级保荐代表表示，监管部门对拟上市感到担忧。企业更关注同业竞争的“弊端”，这也是不少拟IPO企业审核中的敏感点。

佛水环保IPO失败，除公司本身外，损失最惨重的莫过于中信证券。

2025年刚开始，中信证券已保荐了两个IPO投行项目均告失败。除了佛水环保2025年首个未能在深交所主板上市、新年首个沪深主板IPO被终止的例子外，同样是中信证券保荐的项目。

1）同业竞争疑虑亟待解决

如上所述，尽管近三年来，佛水环保的非净利润能够保持在2亿以上，足以满足主板上市的最低要求，但其可持续发展和增长仍然困难重重以说服公众。

数据显示，2021年至2023年，佛水环保分别录得33.19亿、26.78亿、25.31亿，呈现持续下降趋势。同样减少的是其相应的非净利润扣除额，分别由2.96亿元增加至2.96亿元。 2023年由2.65亿元下降至2.63亿元。

在业绩下滑的同时，佛水环保的业务范围更多集中在佛山。

2020年，佛水环保来自佛山市的收入占比约为87.86%，但随后三年，来自佛山市的收入分别占主营业务收入的94.11%、98.11%和97.74%。 。

于是，深交所直接要求佛山水务在第一轮问询函中“列出报告期内非佛山地区收入的基本信息，包括项目名称、地区、合同金额、收入金额”。每年都得到认可。 、是否可持续等”，并要求其“说明佛山市外展业务的规划和实施情况，以及相关人员、技术、客户等关键资源。 “要素储备情况”，并要求“结合上述情况以及报告期内各时期佛山收入增长趋势、相关业务的区域特点、进入壁垒等”。解释佛山以外的业务拓展是否面临更大挑战。重大困难或障碍，并“进一步说明经营业绩的稳定性、业务发展空间是否存在限制、相关对策及其有效性”。

针对上述询问，佛水环保轻松表示，“拓展佛山以外业务不存在重大困难或障碍”，“佛山以外地区可持续收入逐年增长，未来仍有增长空间” ”。

但事实真的是这样吗？

从回顾中可以看出，佛山环保近年来在佛山以外的业务规模，很大程度上是靠2018年中标的两个海外项目“支撑”的。此后，再无新的海外业务“可比”这两个项目。项目。

公开信息显示，2018年9月，佛水环保中标广东韶关乐昌环保项目。佛水环保负责人曾公开宣称，该项目不仅是该公司首个污水PPP项目，也是佛山市以外的第一个污水处理PPP项目。项目。

2018年12月，佛水环保在官网披露，中标江苏如东污水处理厂及农村水环境综合治理PPP项目，并承认：“这是佛水环保第二次承接江苏如东污水处理厂及农村水环境综合治理PPP项目。继广东乐昌农业污染治理工程之后，全县推动的大型水环境综合整治工程。”

也是近年来对佛水环保支持最多的乐昌环保和江苏如东污水处理项目两大项目。

佛水环保公布的数据显示，2021年，上述两大项目合计贡献19863.63万元，占公司营收及佛山以外收入的92.32%。

2022年，两个项目合计贡献6273.08万元，占公司营收及佛山以外收入的80.92%。

2023年，公司佛山外来收入合计10357.96万元，其中乐昌项目贡献4969.56万元，如东项目贡献3724.2万元，合计贡献8693.76万元，占比83.93%。

佛水环保虽然回应监管部门，但谨慎预计2024年佛山市外来收入收入将达到18471.73万元，较2023年大幅增长。

但2021年城外收入仍难以达到2.15亿元的水平。此外，乐昌项目和如东项目仍将是佛水环保城外收入的主要来源2024年，仍将分别贡献4539.6万元和7336.3万元。万元，两人加起来高达1.19亿元。

“除了前几年的两个重大项目外，城外业务缺乏重大大型项目支撑，这也是佛水环保城外业务难以实现突破的关键。”上述资深保荐代表认为，异地业务将受到一定程度的限制。一定程度上将为佛水环保的业绩提供更高的“安全缓冲”和增长空间。

业绩并不亮眼，这或许不会让佛水环保的IPO陷入“死亡”。但其未能打消监管机构对同业竞争的担忧，将使其上市之路越来越漫长。 。

佛山环保的控股股东中国水务集团还有另一个主要业务平台——佛山环保投资。

事实上，佛山环保的多名董事和高管也在佛山环投担任或曾担任重要职务。

佛水环保虽然声称佛山环投主营业务为环境检测服务、环境咨询服务、佛山市排污权交易与管理，但也声称其从事的生活垃圾处理需要取得城镇生活垃圾经营性处置服务许可证。而且是特许经营，佛山环投旗下子公司开展的医疗废物处理需要取得危险废物经营许可证，属于特许经营。因此，公司之间的业务不存在相同或相似之处。

但其结论并未得到深交所认可。

因此，深交所对佛水环保IPO的第一轮问询中，直接表示佛水环保控股股东水业集团旗下的佛山环投主要从事医疗废物处理等业务。但报告期内，佛山环投与佛水环保存在客户、供应商重复的情况；此外，佛山环投与佛水环保共同参与了三水区农村生活污水分散式处理项目（一期）、高明区农村分散式生活污水处理工程等项目。

对此，深交所要求佛山环保说明佛山环投及其重叠客户、供应商在经营范围、主营业务存在较大差异的情况下共同参与污水处理项目的合理性。

随即，佛水环保回应称，其首先承认报告期内与佛山环投确实存在重叠客户，但其销售的商品或服务均为各自主营业务下的商品或服务，不存在销售重叠情况。内容。体现了其与佛山环保投资在业务本质上的差异。

但这个敷衍的回答，不出意外，立即引来了深交所的进一步质疑。

在深交所于2024年1月终止上市前向佛山环保发出的最后一份问询函中，监管机构多次提及“佛山环保定位‘市政综合环保平台’；佛山环投的建设和医疗垃圾处理业务与发行人生活垃圾处理业务属于国民经济行业分类同一类别，且与发行人存在重复客户，并收取技术服务费、检测费等；发行人共同参与两个污水处理项目”，要求佛山环保结合国民经济行业分类相关业务、重叠客户，共同参与佛山环投提供的污水处理项目、技术服务和检测服务的主要内容、佛山环投的业务定位等因素进一步说明了佛山环投的主营业务与发行人业务之间的关系，是否存在替代、竞争、利益冲突，两者是否构成同业竞争。

2）中信证券新年期间连输两“城”

刚刚在2024年底中国证券业协会公布的2024年证券公司投行业务质量评价结果中荣获A级的中信证券，其IPO投行保荐业务将在2025年“暗”下去。

尽管在中国证券业协会相关投行业务质量评价中罕见地连续三年获得A级评级（具体请参见科科财经《2024年券商投行业务质量评价结果发布》相关报告：中信证券、华泰联合连续三年获得A类，中金公司首次降级，中信建投连续三年跌入B类，浙商证券垫底》），但这！并不意味着中信证券保荐的多起IPO接连传来坏消息！

作为2025年深交所主板首个终止的IPO项目，佛水环保的“逃单”显然让中信证券及相关保荐代表人多年的努力几乎付诸东流。

两天前，申请在上交所主板上市的上海维安电子股份有限公司（以下简称“维安电子”）主动撤回上市申请。

这不仅是2025年中上交所主板首个终止的上市项目，也是2025年中A股上市中首个失败的IPO。

2023年6月20日，维安电子向上海证券交易所提交主板上市申请，距佛水环保提交IPO申请近一个月。

两次上市的融资规模也比较相似。

维安电子是一家专注于电路保护和电源控制的综合解决方案提供商。是国内电路保护及电源控制产品系列最丰富的公司之一。其产品类别涵盖非半导体电路保护电子元件和功率半导体保护器件。 、电路保护模拟集成电路、功率控制半导体分立器件、功率控制集成电路，在电路保护和功率控制领域拥有多维度的产品矩阵。

据维安电子向上交所提交的上市招股书（申请稿）显示，拟通过本次IPO发行不超过21.274175股，募集资金15.2亿，用于投资“非半导体保护器件产业升级”和扩张生产”、“半导体保护及功率器件研发产业化”等五个重大项目及补充流动资金。

维安电子此次IPO的保荐人也是中信证券。

2025年以来，共有3家拟IPO公司被终止审核，其中沪深主板各1家，拟创业板上市公司1家。在这三家上市受挫的公司中，中信证券仅有两家。

不过，作为2024年IPO保荐业务的领头羊，虽然年初丢掉了两大IPO“订单”，但中信证券目前在沪深股市的上市保荐业务项目却不容小觑。

据科科财经统计，截至2025年1月5日，中信证券目前在上交所主板等待审核的项目有6个。深交所主板还有2个IPO保荐项目在询价，还有1个在排队。一年多前已通过上市委员会会议审议，但仍未具备报批注册资格。在创业板，中信证券还有3个保荐项目仍在询价中，还有3个项目已通过深交所上市委员会审核，尚未注册。不过，这些项目中，开会时间最短的都超过了一年。中信证券科创板待审项目相对较少，仅有2例。不过，在报送证监会备案的“钉子户”名单中，中信证券还有两个独家案例，其中包括最著名的A股科创板。即将注册的“钉子户”——影石创新。

2024年8月16日申请IPO四年未果后，影石创新创始人刘靖康在微信朋友圈发表长文称证监会等监管机构“不公平”，引发市场热议并说：“不需要批准。” ，只是寻求公平和确定性。”

随后几天，刘靖康在微信朋友圈公开发文表示，将“积极与监管部门沟通，改变或撤回IPO计划”。

近五个月过去了，影石创新IPO并没有像刘靖康声称的那样发生变更或撤回。除了近期的需求外，它仍然继续充当等待科创板IPO注册的企业队列中的“钉子户”。财务数据更新曾按规定申请“暂停”。然而，2024年的最后一天，影石创新再次解除了“暂停”状态，继续“不放弃”等待奇迹发生的那一刻。

不知道影石创新这个耗费中信证券多年人力物力的保荐上市项目最终能否为其带来预期的回报？让我们拭目以待。

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