巴菲特投资收益率计算方法解析：透视盈余与市值变动的对比分析

了解伯克希尔在不同历史时期的收益率计算方法，可以更全面、理性地看待巴菲特的投资成就。投资者在计算投资回报时，除了常见的市值变化外，还可以尝试使用巴菲特的透视收益计算方法，更清楚地了解自己的投资回报有多少来自于所持有公司的每股收益。有多少改善来自于市场估值的提升。

袁杰为本刊特撰

时光飞逝，新的一年即将来临。对于投资者来说，这是一个重要的时刻，因为他们要盘点并回顾过去一年的投资表现。

大多数投资者在计算收益时，通常会比较年初和年末的市值。他们将计算市场价值的增长率。如果市值上升，他们就会总结成功经验；如果市值下跌，他们就会反思教训。这种方法本质上没有任何错误，但它并不是计算产量的唯一正确方法。股神巴菲特是如何计算他的投资回报率的？

巴菲特股东信中披露的几种回报类型

在巴菲特历年的股东信中，尤其是在很多媒体的报道中，经常会出现一些不同计算口径的收益率数据，包括市值、净资产和透视收益等。

可见，自1956年巴菲特合伙企业成立以来，巴菲特因持有股票类型的差异，在不同时期以不同的方式计算回报。

1956-1961：

股票市值

1956年，巴菲特合伙企业正式成立。巴菲特仍然坚定地遵循格雷厄姆倡导的捡烟蒂投资策略。他持有的股票主要集中在被低估的烟蒂股，同时也涉足一些套利交易。

这六年间，收益率的计算采用的是股市中个人投资者最常用的股票市值计算方法。收益率是根据年初和年末股票市值的差额计算的。

1962-1969：

股票市值+控制权投资

从1962年开始，巴菲特就开始涉足控制性投资，即购买足够的股份，成为控股公司，推动企业价值的实现。这是巴菲特早期投资闭环中的重要环节之一。

对于控股投资公司，巴菲特通常根据净资产或收购成本的一定折扣来确定公司价值作为公司的市场价值。

正因为如此，巴菲特的回报率要平稳得多。一般情况下，公司净资产不太可能大幅下降，但也很难大幅上升。

从1962年到1969年巴菲特合伙企业清算，我们看到的投资收益计算方法是根据普通股市值+控制权投资的净资产估算来计算的。

1965-1972：

伯克希尔的净资产收益率

从1965年巴菲特正式加入伯克希尔·哈撒韦，到1969年巴菲特合伙企业清算，巴菲特实际上有两个身份：巴菲特合伙企业的基金经理和伯克希尔的董事长。

从1965年开始，巴菲特每年都会给合伙企业的合伙人写一封合伙信，同时也会给伯克希尔股东写一封信。由于巴菲特合伙基金于1969年清算，从1970年起他只给伯克希尔股东写信。股东信一直延续至今，因此市场上公开的股东信大部分始于1965年。

但需要注意的是，两份股东信中的回报计算方法有所不同。如上所述，合伙基金主要关注所持股票的市值，再加上一些控制投资的价值估算。此时的伯克希尔是一家纺织厂，所以伯克希尔股东信中的年回报率就是公司报表上净资产的增加值，即净资产收益率。

1973-1989：

伯克希尔开始投资股票

1973年，随着美国股市“Niftful 50”泡沫的破裂，退出股市四年的巴菲特重新开始底部买入股票，而是通过伯克希尔的平台进行投资。此时，公司的回报率主要是根据净资产的增值来衡量，其中包括购买股票的投资收益。

2018年之前（含2018年），媒体经常谈论的巴菲特发给股东的伯克希尔（或巴菲特）每年赚多少钱的价值，是指年度致股东信中公布的公司报表上的净利润。资产价值增加。

我们平时说的“巴菲特收益率和年化收益率”也指的就是这个数据。

1990-2018：

前景收益

“看收益”，在我看来，是巴菲特计算投资回报率的精髓。

巴菲特在1990年的股东信中首次使用了“前景收益”这个新术语，也被翻译为“经济盈余”。

他试图用这个概念来展示伯克希尔的真正盈利能力。巴菲特认为，按照公认会计原则得出的报表数据在很大程度上大大低估了伯克希尔的投资收益，而且这种情况越来越显着。

透视收益是与报告净利润相对应的概念，由巴菲特提出。它与会计准则的区别在于如何处理持有其他上市公司小比例的股份。

伯克希尔在其他上市公司持有少量股权（通常低于20%）。当既不符合控制准则又不符合联营/合营企业准则时，按照会计准则的规定，有两种处理方法。

一种是伯克希尔保险公司持有的小额股票，要求分类为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”（交易性金融资产），直接会计入市场价值波动和现金股利投资收益计入当期利润表。

另一个由伯克希尔非保险部门持有，分类为“以公允价值计量的可供出售金融资产”。仅当期现金股利才能计入当期损益的投资收益；出售股票时，因股价波动而产生的损益计入出售当年利润表的投资收益。盈余与会计准则的差异主要集中在后一种类型。

为了方便大家理解，我引用唐人所著《投资研究实录》一书中的一个简单例子。

伯克希尔的非保险部门持有A公司的一小部分股权，例如7%。由于股权比例较低，且对董事会或其他方面不产生重大影响，伯克希尔将其纳入“基于‘以公允价值计量的可供出售金融资产’”，伯克希尔的年度损益表只能记录A公司现金分红计划的相应比例。

所以巴菲特认为这里有一些不合理的地方。例如，A公司今年盈利1000万美元，决定派发100万美元股息。伯克希尔持有7%的股份，只记录了7万美元的投资收益（暂时忽略可能的税收）。

但如果A公司当年只赚了500万美元，却支付了400万美元的股息，那么伯克希尔哈撒韦7%的股权就可以录得400x7%=28万美元的投资收益。巴菲特认为这是不合理的。

他认为，留在A公司的钱也属于伯克希尔，每一美元就相当于伯克希尔全资子公司保留的一美元。

而且由于这些投资标的都是优质、前景广阔的公司，因此其股息率通常较低。正是因为企业再投资的回报率很高，留存部分的价值甚至远大于分割的部分，所以他创造了“透视收益”的概念，披露给投资者作为参考，提醒投资者注意会计准则的遗漏。

综上所述，透视收益是伯克希尔非保险部门持有的小额股票投资，归类为可供出售金融资产。根据伯克希尔持有的比例，我们计算出伯克希尔应该分红，然后减去伯克希尔收到这笔股息时税务局将征收的税款，即伯克希尔的“应得利润”。将这部分“应得利润”添加到伯克希尔报告的净利润中是按照会计准则记录的。相当于将“可供出售金融资产”与“长期股权投资”中的联营企业同等对待。

这里注意：该算法不包括其保险部门持有的上市公司股票。保险业持有的小额股票投资按照会计准则要求的相同方式处理。属于交易性金融资产，市值波动直接计入保险公司当期投资收益。

2018年至今：

前景收益成为历史术语

从2018年开始，美国开始实施新会计准则。新准则下，伯克希尔持有的其他上市公司小比例股权均须计入“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”，市值波动和现金股利将直接计入“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”。伯克希尔当期损益表。

尽管巴菲特不同意这种计算方法，但他仍然遵守了SEC的要求。因此，2018年后的致股东信中，不再有“透视盈利”的概念。

伯克希尔的回报率是其净资产的增值加上其非上市控股公司的净资产和股票投资收益。

对普通投资者的启示

当我们了解巴菲特所获得的几种不同类型的收益率时，这些信息到底意味着什么？它们对我们有什么实际应用价值？

我认为，首先，它可以帮助投资者“祛除”巴菲特的幻想，以更加理性的态度看待他的投资成就。巴菲特无疑是一位投资大师，但我们没有必要过度神化他。要知道，他之所以能够常年保持很少亏损的好业绩，除了他本身的投资天赋之外，也与他所采用的计算收益率的方法和方法有很大关系。他持有的股票类型。

通过深入了解这些因素，我们可以更全面地了解巴菲特的投资成功，从而避免盲目崇拜，更理性地学习他的投资经验。

其次，《巴菲特致股东的信》是价值投资者必读的经典之作。通过对比本文的解释，你就不会因为书中出现的几个投资回报数据因采用不同的计算口径而感到困惑。

第三，学习巴菲特的股本回报率计算方法更贴近产业运营，有助于加深你对股权思维的理解，更理性地面对所持公司的股价波动。

最后，当投资者盘点2024年股票市值会上涨或下跌多少时，不妨尝试用巴菲特的透视收益计算方法，将持有的每只股票视为自己的非控股子公司。重新计算您2024年的投资回报。

这样做，你可以更清楚地了解你的投资收益有多少来自于你持有的公司每股收益的增加，有多少来自于市场估值PE（市盈率）的增加。通过这种综合分析，可以更加客观地总结和评价投资业绩。

（作者为资深投资者，本文不构成投资建议，投资风险自担）

本文发表于1月11日出版的《证券市场周刊》