意见摘要
“今年香港股票市场的确定性可能高于去年。当然，它是否可以从牛市中脱颖而出将最终取决于中国的经济是否可以稳定和恢复。如果经济复苏很强，将推动股票市场继续上升。”
“投资是一个成功率相对较低的行业。只有10％-20％甚至更少的人成功，大多数人会慢慢消失。从长远来看，基金经理很难做得很好。我有在这个行业中已经有20多年了。
“芒格说，投资非常简单。您只需要做正确的事情并坚持要这样做，但是问题是，什么是正确的？ - 实际上，这是谬论。”
“投资圈子中的许多人都有不同的思考。他们可以从世界各地讲述很多东西，但是当他们即将到来时，他们必须在财务数据中实施。他们不能只讲故事。他们不能使用估值过去的十年来，我的价值是一个框架，这不是一个框架。
“总会有人在进行轨道投资，但最终通常是一团糟。在情感的影响下，很难看到轨道可以走多远。最后，它仍然必须解决帐户并查看公司的价值。资本市场，但泡沫不会持续。
文本
近年来，外国资本已经返回，香港股票急剧上升，中国资产再次受欢迎。牛市迫在眉睫。在这方面，Fufargo Fund助理总经理兼海外投资部总经理Zhang Feng表示，今年的香港股票市场明显高于去年。至于它是否可以将来摆脱牛市，这最终取决于中国的经济是否可以稳定和反弹。如果经济恢复，强大的实力将推动股票市场继续上升。
Fuguo基金助理总经理兼海外投资部总经理Zhang Feng
Zhang Feng拥有23年的投资研究经验，并且是该行业的绝对退伍军人。 2001年，Zhang Feng从伦敦商学院毕业后加入Merrill Lynch进行股票研究，因此踏上了投资研究的道路。他曾在Merrill Lynch，Morgan Stanley和JPMorgan Chase等投资银行研究部门工作。 2009年，Zhang Feng加入了Fuguo Fund，参加了公司的海外投资和研究团队的建立，并始终在前线管理资金。尽管近年来香港股市的动荡加剧了，但在管理时间最长的时间里，他取得了良好的投资成果。例如，自2012年9月4日成立以来，该基金的总回报率为214.52％，同一时期基准为58.45％，而Hang Seng Index则增长了8.05％。
香港是一个离岸市场，与A-shares截然不同。张冯如何在香港市场投资？从长远来看，如何获得大量超额回报？他如何看待中国的经济和香港股票市场？最近，一名来自证券时代和证券的记者采访了张冯，并在相关问题上进行了深入的交流。
以下是面试的笔录
2008年难忘的次级抵押贷款危机，宏观水平不像想象的那么简单
中国证券记者：请告诉我您的早期经历。您什么时候进入证券行业？
张冯：我在大学学习英语。 1991年毕业后，我在一家外贸公司工作，开始与未来接触。它曾经是上海金属交易所的第一批红色背心，这是新中国最早的期货交易所。期货和股票彼此保持一致。 ，我对期货股产生了浓厚的兴趣。经过六年的工作，我决定继续学习，并申请伦敦商学院的工商管理硕士。在此期间，我阅读了彼得·林奇（Peter Lynch）等人的投资书籍，这进一步增强了我在毕业后进行财务和投资的想法。
2001年毕业后，我去了香港美林林奇证券专有贸易部门工作。我们于2001年9月在纽约接受培训。一个早晨，我们上课了，“ 9/11”发生了。 2000年，科学和技术网络泡沫破裂的风暴席卷了世界。我于2002年改用摩根士丹利进行库存研究。因为我有金属贸易背景，所以该公司安排我进行金属和矿产研究。一开始，我是一名研究助理，主要是从事基本技能，负责收集信息，制作模型，以有限的方式与客户交谈等。两年后，我成为一名分析师并逐渐开始，他推荐了股票，然后曾在摩根大通等外国机构担任分析师。自2001年以来，在香港列出了越来越多的中国公司，并且已经研究了越来越多的目标。
中国证券记者：您曾在外国资助机构担任分析师八年。您难忘的经历是什么？
Zhang Feng：SARS在2003年爆发，香港股票触底了，从2004年到2005年开始缓慢上升。2006年至2007年是一个宏伟的牛市。那一轮市场的主题是中国的崛起。当时，这是商品的牛市，金属和矿物质急剧上升。我研究的行业非常受欢迎，我推荐的许多股票急剧。
次级抵押贷款危机于2008年爆发，全球股票市场暴跌，这教会了我一个很棒的教训。当时我对市场感到乐观。首先，铝和钢等金属公司的利润迅速增长。其次，美联储很快就对次级抵押贷款危机做出了回应，并采取了措施，例如省会措施，包括降低利率。在危机的早期阶段，中国的工业产出价值很高。我的想法是，即使中国的增长较低，对金属的需求仍然很高。事实证明我仍然太乐观。我对周期的性质没有深刻的了解，也不清楚地知道大宏观环境和微股票估值。
证券中国记者：2008年的市场非常极端，主要股票市场的下降远远超出了预期。
Zhang Feng：在本课后，我逐渐意识到：1。宏观不像想象的那么简单，通常很难准确判断宏观经济的增长率。 2。美联储降低的利率降低了多少，是快速还是缓慢，很难从底部到顶部判断以有效地抵消下降趋势需要多长时间。相反，当时的金属公司的ROE很高，并且位于周期的顶部，因此您应该小心。
这种经历极大地改变了我对投资，生活以及我如何看待事物的理解。之后，我反映出我应该被投资视为理所当然的事实，我应该冷静下来，学习和仔细思考。同时，我应该客观地了解自己。尽管我多年来一直在一家大型银行进行研究，但我对投资界的理解仍然很浅，我仍然只有一半的水，而没有看到事物的本质错误很高。
我建议客户当时购买金属股，但后来我可能会亏钱，这让我感到非常内gui。在我未来的职业生涯中，我将始终保持客观和适度的谨慎。
证券中国记者：有时，挫折会使人们进步。
Zhang Feng：我真正的跳跃进度是进入买家。我摆脱了自己的浮躁，变得更加坚实，开始阅读大量有关投资的经典书籍，并认为这是现在和昨天。我曾经以为我是一家大型银行的分析师，并认为我非常有能力，但实际上我坐在电梯里，这是循环和运气的力量，我的力量很小。
投资很复杂，不可避免地会犯一些每一代人会犯的错误。大多数人只从自己的直接经验中学到学习，很少有人从间接的经验中学到。阅读和与伟大的人交谈都是间接的经历，但这非常重要。它需要与伟大的人交谈的机会，而阅读是您可以掌握的东西。要进行良好的投资，您需要阅读很多。您必须自己练习以快速进步。
要投资，您必须努力保持它的优秀
中国证券记者：2009年，您来到了Fuguo基金会。你为什么做出选择？
张冯：那时我已经与卖家进行了八年的研究，我一直想到买家，我觉得如果我不转过它，那就太晚了转。在Fuguo的研究开始时，我后来照顾了QDII产品。 2012年，Fuguo China中小公（QDII）与我一起成立了基金经理。
中国经纪记者：对买方进行研究和销售有什么区别？
张冯：责任是不同的。卖方正在进行咨询。即使他读了一半的错误和一半的问题，问题也不大，因为他还可以提供良好的服务，包括数据，研究服务等，而且他也可以从买家那里获得分数。在买家上，研究人员必须挑选好股票。还有一些差异，例如我过去在卖方时，我觉得目标价格并不是特别有意义。到达买家后，您必须弄清楚一家公司从长远来看的价值，目标价格变得尤为重要。
巴菲特曾经说，他根据公司的内在价值做出决定。当公司的内在价值远高于市场价格时，他将考虑购买。当我和卖家在一起时，我不太了解。如何确定内在价值以及我应该看多远？不太清楚。随着我的经验的增长，现在当我看巴菲特写了什么时，我觉得每个单词都是正确的。
中国证券记者：Fuguo China中帽在头三年表现良好。你当时做了什么？
Zhang Feng：建立了Fuguo China中帽时，那是2亿元人民币。打开后，它很快面临着很大的赎回。当时我们只有两个人，基本上没有卖方的研究支持，但是我们有良好的心态和坚实的基础。认真对待您的研究并增加运气。那些年确实还不错。并不是说，如果卖方每天都会环绕您，他一定会做得很好。巴菲特在远离华尔街的奥马哈，这并不能阻止他做得很好。他每天都被卖方包围，好像他在信息中心一样，但他可能无法做到。做得很好。
中国证券记者：您的团队后来开始增长。
Zhang Feng：性能做得很好，量表变得越来越大。我们已经开始介绍研究人员，并逐渐形成了一个良性周期。我开始负责部门的管理层，并花了我的精力和时间建立一个研究团队。我们在业界因勤奋和严格而闻名。我们可以忍受三到五年的严格培训。成长为优秀基金经理的可能性相对较高。我们出色的基金经理也正在一个人发展，并且经常具有产品性能。登顶是团队的极大鼓励。我们的中期和长期性能仍然很好，我们有能力显着超过基准。
证券中国记者：为什么您可以获得更好的超额回报？
Zhang Feng：资产管理行业具有很高的竞争力，我们必须首先构成努力的文化。只有拼命向前奔跑，我们才能保持卓越。首先，我们可以做得更好。其次，我们必须是客观的，对自己和周围环境保持客观。黑色是黑色，白色为白色，我们不能具有太强烈的主观意图。
我们在研究方面非常勤奋，每天必须举行十几次电话会议。我有管理工作，每天必须举行几次电话会议。我们要求研究人员和基金经理出去进行更多研究。我经常告诉研究人员，在判断力和逻辑上很难比其他人更好，但是如果您比其他人拥有更多的信息，则可以通过提供更多的信息来制作更多的信息，并且您可以比其他人提供更多的信息。为了准确的判断，如果您的信息缺乏和不完整，即使爱因斯坦也可能并不总是做出正确的判断。当我上商学院时，我学到了一句话：垃圾进出垃圾。如果信息错误，则是垃圾，结果是垃圾。如果您的智商不是您的高智商，则可以在思考后将垃圾变成黄金。
投资必须走正确的道路，敢于否认过去的经验
证券中国记者：从历史数据来看，基金经理很难保持长期出色的绩效。
Zhang Feng：投资是一个成功率相对较低的行业。只有10％-20％甚至更少的人比例成功，大多数人会慢慢消失。从长远来看，基金经理很难做得很好。我从事这个行业已有20多年了，周围的朋友越来越少。有些人因努力工作而离开，而有些人由于表现不佳而离开了。
证券中国记者：很难投资吗？
张冯：确实很难投资。每天，当我睁开眼睛时，我都会收到无数新闻和公司的情况。我现在每天至少工作10个小时，还必须阅读报告并在周末和假期收听电话。还有另一个致命的问题：您的投资理念正确吗？芒格说，投资很简单。您只需要做正确的事情并坚持下去，但是问题是，正确的事情是什么？
中国的资本市场正在迅速发展，并迅速变化。实际上，有许多短期看似有效的理解。例如，当我在2009年首次加入买方时，一家上市公司将免费获得10家（一家上市公司可获得10股，而10股每10股将获得10股）。现在，10个免费的10不再刺激市场。这是一个伪经验。
中国证券记者：投资世界充满了随机性。你经常犯错吗？
张冯：投资时很容易犯错，因为投资不是数学，没有书告诉您什么是标准答案。当您前进时，新来者实际上不断承担负担，他的步行速度也在放慢速度。当您不知所措时，您可能会意识到这件事是一个负担，无用的知识，无用的经验，应该被抛弃。继续提醒自己。为什么需要阅读更多书籍？读100本书？因为我读了太多，所以正确的东西会自然出现。
我们严格要求研究人员，希望他们能迅速扔掉错误的东西，并继续朝正确的方向行走。他们走的速度是否较慢，但是他们必须走正确的道路，如果他们误入歧途，这将很麻烦。我经常批评团队成员，并说我小时候犯了很多错误。由于我犯了这些错误，因此您无需再次犯同样的错误。
证券中国记者：我们如何成为一名优秀的基金经理？
张冯：投资是反人类的。对于您来说，很难反思自己以前的经历并始终保持客观态度。
为了进行良好的投资，首先，您必须从内心深处爱上这个行业。在没有强烈兴趣的情况下，很难坚持下去。其次，您必须具有客观和和平的态度。第三，您必须有一个很好的方法，向他人学习并与他人沟通。 ，阅读并积累知识。为什么巴菲特和芒格喜欢这么多阅读？因为阅读太重要了，所以如何在不阅读和扩展对世界的理解的情况下扩大视野和视野。如果您不了解世界，那么您对业务的理解将会有偏见。如果您不了解人性，那么您对投资的理解也将存在偏差。世界很复杂。如果您阅读少，没有开放和好奇的心态，那么您的经历很狭窄，很难真正理解世界，而且很难理解商业和公司的本质。
阅读从薄到厚的书，然后从厚到薄
证券中国记者：您如何看待公司？
Zhang Feng：当人们看公司时，他们通常是倒金字塔。他们必须看一下上面的一百件事，然后逐渐得出结论。我认为我们应该看看金字塔，并首先找出最核心点。例如，PEG中的E是利润，可以用作核心点，并将其分为收入和利润率。收入将分为价格和数量，利润率取决于成本。和产品结构，然后继续仔细删除。
麦肯锡顾问写了一本关于金字塔结构的书，这对于培训思维和有效的沟通非常有帮助。投资圈子中的许多人都有不同的思维方式，可以从世界各地告诉很多人，但是当他们即将到来时，他们必须在财务数据中实施。他们不能只讲故事，也不能利用过去十年的估值告诉我公司的价值。这不是一个框架。框架不能是单个维度。 DCF和PEG都是坐标，至少有两个维度。
证券中国记者：如何从复杂信息中找到影响公司的关键点？
Zhang Feng：巴菲特从未提到他有一个复杂的公司估值模型。我相信他的许多投资可能是简单地计算的。有一种说法是，您应该阅读从稀薄到厚的书籍，然后从厚到薄的书籍，从薄到厚，并意识到这是一个复杂的世界，大多数接受高等教育的人都可以做到这一点。从厚到薄很难阅读。我们已经看到，行业中一些杰出的人可以非常简单明了地解释某些事情，因为他们掌握了事物的本质。
当我们看公司时，我们必须训练这种能力。每个公司的情况可能不同，但核心主要是几点。当我们查看更多公司时，我们可以慢慢总结一些共同的功能。如果您还建议股票，则十个基金经理可能有十个角度和各个方面，但实际上它们并不那么复杂。短期内可能有两个或三个因素影响股票。必须简化它，否则您将无法掌握关键点。
证券中国记者：您对财务数据非常重要吗？
张冯：公司研究的核心是进行比较。必须将其简化为财务数据，以便公司可以比较。如果有太多的定性事物，我该如何比较？有必要在可比较的地方进行比较，并使用财务数据准确比较公司生产的产品，收入多少以及一年内成本的高度，以便您可以比较它们。当然，肯定会有一些定性的事情。 ，这要求基金经理自己掌握它。
彼得·林奇（Peter Lynch）说，投资是科学与艺术的结合。但是我知道我们需要做我们可以做的事情，并讨论我们可以讨论的事情。例如，您的90％的时间应花在投资的科学性质上，并尽可能量化能源增强的事物。例如，财务模型应尽可能准确。总会有一些无法量化的事情，例如公司管理。对层和对市场变化的反应的理解非常重要，但这并不容易讨论，需要个人的经验和认知。
证券中国记者：您在公司管理和财务数据中更重视哪一个？
张冯：公司的管理非常重要。我们非常重视与管理层的沟通，但是核心仍在查看公司过去的绩效记录。该公司过去很可靠，未来很有可能成功，但这并不意味着它肯定会成功。 。当然，过去做得好并不意味着将来做得很好，但至少这是一个非常重要的标准。
在进行投资时，识别人的能力非常重要，但是投资是一个有更多年轻人的行业。二十多岁和三十多岁的年轻研究人员在40多岁和50多岁时与企业家或管理层聊天，并且通常没有能力判断他们是否可以判断。 ，因此我们必须尽量更加复杂和体验。
证券中国记者：您如何判断公司的价值？
张冯：公司的价值不是重点，而是一个范围。投资是一门模糊的科学，因此巴菲特表示，投资不需要特别高的智商，并且接受大学教育就足够了，这更多地取决于您的态度和理解。
为了弄清楚我想做什么以及我能做什么，宏因素无法控制它，因此您可以花更少的时间。公司应该给多少次？每个人都有不同的想法。无需担心它应该给予20次还是25次。相反，您应该花时间研究公司的利润增长速度，无论是15％还是25％。尝试尽可能准确。此外，我们需要了解一些估值框架。但是许多人对此并不十分清楚。
证券中国记者：您想投资哪种公司？
张冯：我希望我投资的公司可以得到巴菲特提到的护城河，以便他们可以实现持续，稳定，预测的增长。例如，有一家公司是该行业的领导者，具有强大的行业竞争力，出色的长期利润，并且具有稳定的管理。该公司在产品方面有新的应用程序，并有望扩大其生产能力。该公司的利润预测相对确定，可以在五到十年内清楚地看到。它在短期内也处于一个良好的位置，在短期，长期和长期内都是好的。我们将更有信心投资于这样的公司。当然，很难找到这样的目标。
证券中国记者：田径投资在A股市场非常受欢迎。你怎么认为？
Zhang Feng：总会有人在做跟踪投资，但最终通常是一团糟。在情绪的影响下，很难看到轨道可以走多远。最后，它仍然必须解决帐户，并查看公司的价值。
为什么我要这么说，当我投资时，我需要阅读更多书籍？股票市场的收益和损失数百年来写在书中。资本市场总会有泡沫，但气泡不会持续。
中国证券记者：您会受到情绪的影响吗？
Zhang Feng：像我们这样的长期投资者都希望市场会缓慢而看涨，并且波动性会较小。我们将很好地选择股票，并努力获得超额回报。我将尝试最大程度地减少情绪的影响，但我也会感到贪婪和恐惧。市场噪声增加了我们的压力。股票波动可能是由于公司，政策原因或对冲基金的销售不足。这些噪音与公司的价值无关，但它们将驱散投资者的能源。因为您必须理解为什么它掉落并分析您是否读错了。因此，我衷心希望世界是理性和和平的。
中国证券记者：您如何减轻压力？
Zhang Feng：当您烦躁时，请阅读这本书，您的心情会立即平静下来。此外，运动也非常好。如果您几个月不读书并每天阅读市场，那么您的想法会感到困惑。
证券中国记者：请向您推荐一本书。
Zhang Feng：许多访谈和给巴菲特股东的信非常好，而且非常明智，值得一读。当我年轻的时候，我有点怀疑和困惑，但是现在我觉得他说的很多是对的。许多有关投资的书都值得一读。您可以阅读更多，并且需要阅读50或100本书。当我看着它时，我意识到了很多投资。
不必担心周期波动，对中国充满信心
美国证券记者：最近，外国资本返回，香港股票加强了。您如何看待这一轮中国资产重估？它会将市场推出牛市吗？
Zhang Feng：香港股票市场最近上升的主要原因如下：首先，特朗普宣布对中国的关税增加了10％，这要低于市场预期。这并不奇怪，因为过高的关税会推高美国的通货膨胀，美国对美国征收的关税额相对有限。 2018年，特朗普提议对中国征收20％的关税，根据统计，最终实施为12％。其次，在去年9月推出了一系列刺激政策之后，中国的经济有所改善，市场充满了对三月份举行的两个会议的期望。如果将来继续引入刺激政策，它将有助于稳定经济的基本面；第三，外国资本重新获得了对中国资产的信心，包括德意志银行和美国银行。一份报告发布了一份报告，该报告建议出售美国资产并购买中国资产，因为美国资产非常昂贵，经过几年的衰落，中国资产更具成本效益，并且具有更高的投资价值。
还有另外两个值值得关注：首先，香港上市公司在2024年的回购创下了创纪录的高度，比2023年的增加了两倍以上；其次，购买香港股票南部的资金也达到了创纪录的高度，这表明香港上市公司的估值非常有吸引力，它已获得股东的积极回购，并且也得到了Southbound Funds的认可。这些因素共同起作用，使香港股市更高。
总体而言，今年香港股票市场的确定性可能大大高于去年。当然，它是否可以从公牛市场中脱颖而出取决于中国的经济是否可以稳定和反弹。如果经济复苏很强，它将推动股票市场继续上升。
美国证券记者：香港股市的特征是什么？
张冯：香港是一个开放系统，进入和退出资金非常方便。尽管它会引起一些波动，但能够聆听各种不同的声音也是一件好事。此外，香港市场中的绝大多数参与者都是机构，具有激烈的竞争和相对理性的机构，不会容易被欺骗。如果股票价格很高，投资者将出售它们，该公司将分配股票，否则对冲基金将卖空它们。当然，机构并不总是理性的，但是在大多数情况下，它们都是理性的，能够进行正确的资源分配，将资金分配给好公司，获得良好的回报并形成一个良好的周期。这样，市场可以维持正常的融资职能，二级市场很好，主要市场是好的，整个投资链相对平稳。
在过去的几年中，像我们这样的长期投资者在香港市场中少了很多，许多对冲基金也增加了。对冲基金更加灵活，但是严格控制了它们，要求很高和难度，而基金经理的消除率也很高。作为基金经理，您想承担这种风险吗？许多人可能不会考虑这么长时间，因此首先尝试一下，这是行业中一个深处的问题。
中国证券记者：您如何看待中国的经济？
张冯：只要有一个市场，就必须有一个周期。该周期并不可怕，我们也不担心周期的波动。我经历了几个周期，例如2001年的科学和网络泡沫破裂。我们商学院的许多学生在次年（包括我）换了工作。当时，2008年的次级抵押贷款危机陷入了恐慌，但这一切都会过去。在过去的四十年中，我们遇到了许多困难的问题，这些问题得到了很好的解决。中国人很棒。只要它们持续存在，市场就应受到监管，并且应该监管市场。如果政府挺身而出，经济肯定会恢复活力。经过40多年的改革和开放，我一直是受益人，并且一直对中国充满信心。只要我们努力工作，保持脚踏实地和谦虚的态度，就没有解决的问题。
Securities China reporter: Do you have any industries that you prefer?
Zhang Feng: The industry is not important. The core is to look at the company's financial data. Whether it can produce good returns to shareholders and produce clear and stable good returns can be invested. The industry has changed too quickly in recent years, and the core is still the return on investment and certainty, whether it is AI or cement.
Securities China reporter: What do you think of AI?
Zhang Feng: AI is indeed very good, but it is not enough to speculate too high in valuation. The cost-effectiveness is very important. You either buy luxury goods if you are good, and affordable items may be more cost-effective. It is the intrinsic value and market value of the company mentioned by Buffett. If it is intrinsic The value is much higher than the market value, so it is of course worth buying. Buffett talked about an example of investing in PetroChina. When PetroChina's stock price is 2 yuan, he calculated that it is worth 6 yuan. At this time, whether to buy today or tomorrow, is the short-term increase or decrease of a few percentage points no longer so important? This is the core of investment. We should spend more time thinking about how much the company is worth, and not be too affected by short-term and market sentiment.