4月初，美国总统特朗普宣布实施了所谓的“对等关税”，随后美元资产在全球范围内遭受了大规模抛售，导致美股和美债价格同时下跌。然而，近期尽管关税问题有所缓和，美股和美债的走势并未同步回升，反而出现了明显的分化现象。
美国股市在周二持续攀升，导致标准普尔500指数重返正值区间。然而，10年期美国国债的收益率依旧在上升，并且已经超过了在所谓对等关税宣布之前的平均水准。分析人士指出，在多种因素的共同作用下，美国国债的下行压力预计还将持续。
美债继续下跌
13日，标普500指数持续攀升，导致其年内总涨幅达到了0.1%，成功逆转了之前因关税影响而累积下跌17%的不利局面。
TS Lombard这家投资研究机构的全球宏观战略部门董事总经理帕金斯（Dario Perkins）向一财记者透露，当前市场的热烈程度使得人们惊呼“特朗普看跌期权”（Trump put）现象重现，意味着市场的下跌趋势将激发特朗普政府采取行动以支持市场稳定。他表示，此次有趣之处在于，市场对于特朗普2.0时代的“乐观预期”并非源于特朗普政府额外提供的支持措施，而是单纯因为其改变了先前所实施的大部分政策（如关税政策）。实际上，这只是一切回到了最初的状态。
然而，周三（14日）在亚太交易时段，10年期美国国债的收益率达到了4.484%，并且持续上升。这一数据较之4月宣布所谓“对等关税”之前的平均4.156%，以及3月份的平均4.276%，更贴近于4月时的最高点4.492%。值得注意的是，上周该收益率曾短暂下降至4.374%。
凯投宏观亚太区负责人托马斯·马修斯指出，美国国债市场尚未完全恢复健康。10年期美国国债的收益率未能降至关税冲击之前的水平，而期限溢价依然保持在较高位置，这反映出投资者正在逐步吸收关税政策、财政状况以及美联储未来政策的不确定性。
高盛的分析师团队在最新发布的报告中指出，美国国债市场的宏观基本面所存在的诸多不确定性，不太可能仅凭口头上的改变就能得到有效解决。
不过，观察最近一次10年期美国国债的拍卖结果，可以发现，相较于过去最动荡的阶段，美国国债市场已经重新恢复了稳定态势。在上周二，美国财政部成功拍卖了价值420亿美元的10年期国债，整体拍卖结果呈现出稳健的特点，多项关键指标均处于良好状态。与此前的4月9日拍卖相比，当时市场几乎陷入“零流动性”的紧张氛围，而此次拍卖的市场情绪则显得明显更加平和。此次拍卖的成交利率为4.342%，较预定的发行利率4.354%下降了1.2个基点，且低于前次4月9日的4.435%，成为自2025年以来的次低点。此外，此次拍卖并未显现出需求减弱的尾端利差，连续第三次未出现尾差，且在过去七次拍卖中，这是第五次未出现尾端利差。
投标倍数在本次拍售中为2.60，较上一次的2.67有所下降，尽管如此，它仍位居2025年以来的第二高位，并且超过了最近六次拍卖的平均值2.59。具体分析，直接投标的比例达到了19.9%，这一数据处于正常范围，相较于4月份的历史最低点有显著提升，而最近几次拍卖的平均比例则为16.8%。间接投标环节成功获得了71.2%的配售份额，这一比例虽不及4月份创下的87.9%的最高纪录，但依旧跻身历史最高水平之列。在直接竞标者中，涵盖了众多机构，如对冲基金、养老基金、共同基金、保险公司、银行以及政府机构和个人，这些竞标者共同构成了衡量美国国内需求的重要指标。而间接竞标者则多由外国央行等机构通过一级交易商或经纪商参与，他们代表了海外需求的衡量标准。
财政、关税及美联储政策都将施压美债
面向未来，在众多因素的作用下，分析师预测即便关税带来的影响有所减轻，美国债券市场依然面临压力。财政负担、关税政策的不确定性，还有美联储的利率走势，这些因素共同增强了债券市场的压力。
首当其冲，也是美债最核心的问题在于财政压力。美国财政部长贝森特于上周五向美国国会发出信函，指出在审视今年4月报税期间的财政收入后，财政部采取的“非常规会计手段”以避免联邦政府债务触及上限的举措，预计将在8月份用尽。这一情况预示着美国财政部可能无法在“X日”，即无法按时偿还所有政府账单的日子，按时履行支付义务，该日可能也将出现在8月。他进一步指出，鉴于国会届时将处于休会状态，他敦促国会应在7月中旬休会之前，对债务上限进行提升或暂时冻结，以确保美国的信用和信誉不受损害。
目前，美国政府所规定的债务额度达到了36.1万亿美元，而这个数额在今年一月初就已经触及了顶点。据美国财政部先前公布的信息，截止到4月30日，大部分非常规手段已被启用。近期，通过对华尔街分析师的调查，多数分析师预测，财政部可能在8月至10月期间面临资金短缺，届时可能无法如期完成联邦政府的各项财务责任。国会预算办公室负责人菲利普·斯瓦格尔先前亦透露，他预计美国政府将在夏末，即在8月至9月这个时间段内，面临资金枯竭的状况。
目前，国会中的共和党派正在拟定一项立法方案，旨在将债务上限提升至约五万亿美元。然而，该法案的核心宗旨在于延续并扩充特朗普于2017年推行的减税措施，而且，完成相关谈判的过程或许还需数月时间。贝森特强调，国会必须在7月4日之前完成必要的立法任务，然而参议院多数党领袖图恩（John Thune）却认为这样的时间表更像是一种理想化的设想。上周二，贝森特也直言不讳地指出，美国联邦预算正处在不可持续的路径上，他的这一观点与市场上的普遍看法不谋而合。“债务数据令人触目惊心，我们难以预测金融市场何时会对这种状况表示不满。”我致力于不让这种情况发生。“他称。
财政负担之外，关税政策的潜在威胁如同达摩克利斯之剑，依旧悬于美债市场之上。特朗普在关税和贸易政策上的摇摆不定，导致投资者对于通胀及利率未来走向的预测信心受到削弱。鉴于此，他们必然寻求更高的收益，即期限溢价，以补偿持有美国国债所面临的风险。
市场数据揭示，10年期美国国债的期限溢价达到了0.69%，这一数值与4月份的0.84%的峰值相差无几，同时显著高于3月份的平均水平0.37%。马修斯明确指出，这种高风险溢价或许需要一段时日方可完全消散，其成因不仅在于关税本身，还在于特朗普所宣布和执行的关税政策所具有的不可预测性。
最终，美联储可能会在较长时间内保持利率稳定，这导致美债的下跌动力强于上涨动力。一般来说，美联储的利率调整会直接影响到美债的收益水平。若美联储提升利率，美债的吸引力减弱，进而引起债券价格下滑，收益率上升；相反，若美联储降低利率，美债的吸引力增强，债券价格则会上升，收益率相应下降。
目前，美联储鉴于对关税可能再度引发通胀的忧虑，对降息决策持谨慎立场，同时，部分金融机构已下调了对降息的预期。
威灵顿投资管理固定收益部基金经理卡拉纳（Brij Khurana）在接受一财记者采访时指出，美联储近期的言论和声明显示出，其旨在实现充分就业和物价稳定的双重目标所面临的风险正在增加。美联储认为，现行的政策利率仍具有约束力，因此将继续保持观望，密切关注关税政策可能对上述双重目标中的哪一个产生更显著的影响。若关税仅引发短期价格波动，其核心后果将是经济增速放缓及失业率攀升，届时美联储或会大幅下调利率，将利率调整至中性水平以下。但若通胀预期持续加剧，美联储或许会选择将政策利率保持在较为紧缩的状态，直到通胀问题得到妥善解决。若经济硬数据进一步恶化，若此时美联储才转向政策，恐怕会错失时机，导致其行动滞后于市场走势。然而，鉴于目前利率已超过中性水平，美联储更倾向于采取较为保守的激进降息策略，而非急于采取更为宽松的措施。他这样说道。
高盛在5月12日的报告中对预期进行了调整，指出美联储将把降息的起始时间从原先的7月推迟至12月，并且预计在接下来的会议中，美联储将分批次进行降息，而非一次性连续降息。
沃什，这位被看作是美联储“影子主席”的下一任美联储主席的热门人选，近期发声指出，若美联储未能有效遏制由关税所引起的物价上涨，进而演变成持续的通货膨胀，这便暴露出美联储在控制通胀方面的不足，从而导致其信誉受损，因此，美联储有必要对此承担相应的责任。沃什进一步指责美联储，指出美国面临的通胀问题在一定程度上要归因于美联储持有的7万亿美元的巨额资产负债表，该表实际上为联邦政府的过度支出提供了便利，导致美国财政状况陷入了极其危险的境地。
