历经两年的等待，北京昊创瑞通电气设备股份有限公司（简称“昊创瑞通”）终于迎来了一个重要的时刻，那就是参加深交所上市委员会的会议，接受委员们对其首次公开募股（IPO）申请是否符合上市要求的严格审查。
深交所先前公布的审核信息表明，2025年6月17日，深交所上市委员会将迎来2025年度的第12次会议，届时会议的重点工作便是审查昊创瑞通公司的首次公开募股（IPO）申请。
昊创瑞通是一家专注于智能配电设备研发、制造及销售的企业，其核心产品涵盖了智能环网柜、智能柱上开关以及箱式变电站等，这些产品主要服务于配电网领域。
自2023年6月27日起，昊创瑞通在长江证券的推荐下，向深圳证券交易所提交了创业板上市的材料，并顺利得到了审核通过。
昊创瑞通依照既定的上市规划，计划通过本次首次公开募股发行股票，数量上限为2790万股，旨在筹集4.765亿元资金，并将这些资金投入到“智能环网柜生产建设”、“智能柱上开关生产建设”以及“智能配电研发中心建设”这三大关键项目之中，同时还将用于补充公司的流动资金。
昊创瑞通也算是一家较为典型的夫妻店。
昊创瑞通成立于2007年，其创立之初，资金来源为段友涛与张伶俐夫妇共同出资，注册资本仅为30万元，且夫妇二人的出资份额各占一半。
历经十多年的成长，尽管公司多次进行增资扩股及股权转手，时至今日，段友涛与张伶俐夫妇仍旧以直接及间接手段掌握了昊创瑞通75.03%的股权。在这之中，段友涛直接持有38%的股份，稳居昊创瑞通最大股东之位；而张伶俐以32.16%的持股比例紧随其后。另外，段友涛还通过其员工持股平台——北京鼎盛盈科科技中心（有限合伙），即鼎盛盈科，额外控制了昊创瑞通4.87%的股份。
段友涛和张伶俐夫妇不仅直接控股了昊创瑞通，而且他们各自在该公司中担任了重要职位。段友涛同时担任了昊创瑞通的董事长和总经理，而张伶俐则同时担任了董事和副总经理的角色。
从申报IPO之后一路走来，昊创瑞通的上市之旅并不算顺畅。
递交上市申请的次月起，深交所便对昊创瑞通此次上市进行了正式的询问。然而，在经过三轮询问以及一次落实审核中心意见的过程后，昊创瑞通终于迎来了上市审核的关键时期。在此期间，公司还经历了监管层对首次公开募股的严格监管政策考验。
2023年8月27日，也就是昊创瑞通IPO审核启动仅一个月之际，证监会便发布声明，称“鉴于当前市场状况，将暂时调整IPO审核步伐，以维护投融资双方的平衡”，自此，持续一年有余的IPO严格监管措施使得众多企业的上市愿望化为泡影。
一组数据就足以证明，昊创瑞通IPO能坚持到如今是多么不易。
在IPO监管尚未加强之际，依照传统，每年的六月底通常成为企业申报上市的高峰期，2023年也不例外。
根据叩叩财经的数据，在2023年6月25日至6月30日的统计时段内，昊创瑞通等企业纷纷加入其中，创业板共接收到了68份IPO申请。
如今，两年时光已逝，在这段时间里，与昊创瑞通一同申请在创业板上市的68家公司中，有60家已宣布终止IPO，上市之路受阻；仅有5家公司成功通过了证监会的注册，而目前仍处于待审状态，期待IPO结果的公司仅剩3家。
昊创瑞通能够在IPO市场严格的监管环境中屹立不倒至今，这显然是其自身具备的独特优势。
必须承认，近期业绩的持续攀升，成为了昊创瑞通此次申报首次公开募股（IPO）的最强信心来源。
若在2023年递交上市申请之际，其业绩尚不足以确保IPO的充分“安全性”，那么在候审的两年期间，昊创瑞通已成功为自己在创业板闯关积累了充足的“后手”。
昊创瑞通公布的财务信息揭示，在2020年至2022年的三年IPO申报期间，其营收规模由2.7亿元上升至5.59亿元，同时，扣除非经常性损益后的净利润也从起初的略超3300万元增至6879.79万元。
那时，昊创瑞通所取得的业绩规模在众多计划在创业板上市的企业中显得并不突出。
幸运的是，在2023年和2024年期间，昊创瑞通持续保持了过往年份的营收和利润的高速增长态势。特别值得一提的是，在2024年这一年里，其营业收入实现了显著提升，达到了8.67亿元。与此同时，公司扣除非经常性损益后的净利润也成功跨越了亿元大关。
在2022年至2024年的报告期内，公司的营业收入逐年攀升，具体数值分别为55979.89万元、67236.55万元以及86725.23万元；与此同时，净利润也实现了显著增长，具体数值为6876.07万元、8740.74万元和11128.52万元；其复合增长率分别达到了24.47%和27.22%，这一持续的增长主要得益于公司的核心技术和相关产品。昊创瑞通在其最新发布的招股书（上会稿）中自豪地宣称。
尽管昊创瑞通已顺利通过了IPO阶段的严格监管以及深交所进行的连续三轮问询审核，然而，它能否在深交所上市委员会的会议中得到批准，以及最终能否获得证监会的注册，仍然存在不确定性。
导致昊创瑞通IPO可能遭遇波折的首要“风险”因素，无疑是其对于少数“重要客户”的过度依赖。
昊创瑞通在其IPO申报文件中明确指出，公司面临“对单一重要客户过度依赖”的问题。
在过去的三年间，昊创瑞通与国家电网旗下企业的销售额占比依次为88.92%、91.99%以及77.38%。
尽管昊创瑞通宣称“将努力拓展新的客户群体，增强在电网领域以外的客户开发力度”，然而，他们亦坦诚在短期内公司仍难以改变“客户集中度较高”的现状。
近几年来，约有九成的营业额源自国家电网的子企业，昊创瑞通与这一主要客户间的联系紧密到，一旦有所变动，整个局面都会随之动摇。
此外，这家自诩拥有技术壁垒和优势的昊创瑞通，在研发资金的投入方面，与业内其他企业相较，显得相当紧张。
一旦技术上的领先地位逐渐减弱，那么它是否还能继续赢得国家电网等大型客户的青睐呢？这或许也是昊创瑞通必须认真考虑的一个课题。
尽管短期内，得益于国家电网等主要客户的青睐，昊创瑞通的业绩持续增长的趋势还是相当可预见的。
昊创瑞通预测，2025年上半年，公司营业收入和利润将持续保持上升趋势，预计营业收入同比增长幅度将在0.99%至8.30%之间，而扣除非经常性损益后的净利润预计将在5862.93万元至6165.13万元之间，同比增长幅度将达到13.10%至18.93%。
1）“大客户依赖症”风险难料
意料之中，在深交所对昊创瑞通公司IPO阶段的初步调查中，对其过度依赖大客户的潜在风险问题，引起了高度关注，成为了焦点中的焦点。
深交所不仅在三轮问询函中多次提出对昊创瑞通与国家电网等大客户销售依赖性的质疑，而且在最终落实审核中心意见函的过程中，首要问题便是针对其与国家电网、南方电网（以下简称“两网”公司）等关键客户之间的销售风险。
众所周知，若某一客户的销售额占比超过50%，则该情况会被视作对该公司存在“高度依赖”。
在审核拟上市企业面临客户高度依赖的情况时，监管机构主要关注这现象是否为行业通行做法、是否具备商业上的合理性，以及销售关系是否能够保持长期且稳定的特征。一位来自北京某知名券商的资深投资银行专家向叩叩财经透露了这一信息。
国家电网公司无疑是国内配电设备领域的重要使用者，而且它还是我国智能电网以及新型电力系统建设领域的核心推动者。
故昊创瑞通的营业收入较大比例来自于国家电网，本也无可厚非。
然而，近些年，公司近九成的收入都依赖于国家电网这一单一客户，这样的状况所潜藏的风险，与行业常规并不相符。
在提交首次公开募股的申报文件时，昊创瑞通挑选了许继电气、东方电子、双杰电气以及金冠股份这四家公司作为与其同行业的参照对象。
在这些同行业企业中，很少有像昊创瑞通那样面临“过度依赖单一客户”的困境。
在2022年至2023年期间，许继电气的首要客户确实是国家电网及其关联企业，然而，在这一会计年度内，该部分带来的销售收入比例分别为44.3%和44.1%。
在2024年的年度报告中，许继电气并未透露其最大客户的真实面目。然而，即便如此，该匿名客户在报告期内的销售额占比仅为47.48%，这一比例并未达到50%的门槛。
东方电子、双杰电气以及金冠股份在2022年的年度报告中，虽然均未透露其客户的详细信息，然而，这三家公司的主要客户所带来的销售额占到了各自当期销售收入的一定比例，具体来看，这一比例分别为3.68%、13.76%和34.15%。
2023年，东方电子、双杰电气、金冠股份的销售额中，第一大客户贡献的比例依次为4.55%、8.94%以及高达46.59%。
2024年，金冠股份的最大客户为其贡献了高达53.86%的销售额，成为业内唯一一家符合“过度依赖单一客户”标准的可比公司。然而，与昊创瑞通同期营业收入77.38%均来源于国家电网相比，金冠股份的业绩显得相形见绌。
昊创瑞通同样清楚地认识到，过度依赖“单一客户”所带来的潜在风险。
在向深圳证券交易所提交的首次公开发行股票（IPO）申请文件中，该公司明确指出：“若国家电网的投资规划、招标事宜或运营状况出现重大不利变动，抑或公司产品因技术性能或品质问题无法持续满足国家电网的需求，这将会引发公司对国家电网子公司的销售额下滑”，“一旦公司与国家电网所有子公司完全终止合作关系，公司的销售毛利率将显著降低，同时面临亏损的风险，进而对公司的经营业绩产生负面影响。”
昊创瑞通的这一担忧也全然不是“杞人忧天”。
在最近这两年的时间里，昊创瑞通已经遭遇了接连不断的风险事件，这些事件如同警钟般不断提醒着他们。
昊创瑞通对国家电网和南方电网的销售主要通过招投标进行。
在2021年到2023年这段时间里，昊创瑞通遭遇了多起质量难题，这些问题主要源于供应商提供的零部件存在缺陷、对客户需求的准确把握存在不足、以及运输环节中操作上的失误。由于产品质量问题，昊创瑞通在本次IPO报告期间以及之后，遭遇了国家电网三次暂停其中标资格的情况。此外，公司还遭受了国网北京市电力公司和国网浙江省电力有限公司对部分产品类别中标资格的六个月暂停。同时，广东电网有限责任公司对其进行了1.5分的扣分处理，而国网辽宁省电力有限公司则因不合格累计积分累计了1分。
尽管这些产品的质量问题并未对当期业绩造成严重损失，然而，它们对品牌形象还是带来了一定的负面影响。
昊创瑞通对此表达了担忧，指出：一旦公司出现产品质量问题，将面临不合格积分的累积或扣分，甚至可能被剥夺中标资格或禁止参与投标；此外，若国家电网或南方电网未来对供应商产品质量的管理政策有所调整，并采取更为严格的管理手段，公司若遭遇产品质量问题，可能面临更为严厉的处罚，这不仅会损害公司的业务运营和品牌形象，还可能对公司的经营业绩造成负面影响。”
昊创瑞通或许否认，但在与国家电网及南方电网进行产品销售合作时，不论是在议价能力上还是销售话语权方面，它都明显处于劣势和被动的地位。
针对深交所关于其与大客户公司持续合作的核心竞争优势，以及未来销售持续增长的可能性的询问，昊创瑞通公司回应称，其与“两网”公司的持续合作具备显著的核心竞争优势，其中首要优势在于其“研发和技术领先”，这一优势有助于在“两网”公司的专业资质审核中占据有利地位，使其能够参与相关项目的投标，并在技术评审中取得更高的评价，从而提升中标的可能性。此外，昊创瑞通还在“两网”公司新产品市场的开发上拥有先机，能够抢占市场先机。
从昊创瑞通的研发投入指标来看，所谓的竞争优势似乎并不具备真正的“核心”地位。
在2020年至2024年这段时间内，昊创瑞通的研发经费投入情况如下：分别为914.18万元、1429.83万元、1730.3万元、2336.20万元以及3232.70万元。这些投入占同期营业收入的比率依次是3.33%、3.75%、3.09%、3.47%和3.73%。
与同行业平均的研发投入率相比，昊创瑞通存在显著的差距，其投入比例几乎处于最低水平。
昊创瑞通在2020年至2024年间的数据显示，其认定的同行业可比企业的平均研发费用率分别为6.39%、6.51%、5.53%、5.71%以及5.58%。
昊创瑞通在面对研发投入的显著差异时，所提供的解释是：与同行业内的其他公司相比，其研发投入仍旧偏少；同时，公司内部各个职能部门对资金的需求也在不断增长。鉴于公司资金规模有限，昊创瑞通需要根据自身的发展状况，对研发、生产销售、采购等关键职能部门之间的资金分配进行合理调整，这便导致了公司在研发方面的资金投入相对较少。
2）神秘人突击入股获利或达数百万
昊创瑞通作为一家夫妻共同经营的店铺，其股权布局相较于同期申请上市的其它公司而言，显得较为清晰且保持稳定。
自公司成立至今，至2020年11月股份制改革顺利完成，所有股东均为公司内部员工。
在接下来的大约五年间，昊创瑞通公司通过实施一次增资扩股行动以及一次股权转让操作，成功引入了两名身份神秘的校外投资者，使他们成为了公司股份的拥有者。
2021年伊始，昊创瑞通在完成股份制改革后，随即作出决策，进行增资扩股，此次新增股本达到210万股。
而这次增资扩股的认购者即为一名为关辉的自然人。
昊创瑞通IPO申报文件中披露，关辉担任台州永诚盈富资产管理有限公司的执行董事和经理职务，同时揭示了他所认购的210万新增股份的购买总价为945万元。
昊创瑞通最近的股份调整事件发生在2023年1月，那时离它向深圳证券交易所提交上市申请的时间点还不到半年。
在那时，昊创瑞通的另一位副总经理，王敬伟，将他所持有的昊创瑞通70万股的股份，转让给了名叫蔡建仁的个人。
蔡建仁也并非昊创瑞通的内部员工。
昊创瑞通透露，蔡建仁深耕电力领域，对配电设备行业有着深刻的认识，他对该行业以及公司未来的发展前景持乐观态度。同时，蔡建仁与王敬伟关系友好，因此他从王敬伟那里购得了公司的一部分股权。
蔡建仁是按照6.50元/股的价格受让相关股份。
蔡建仁在昊创瑞通公司IPO申报前夕匆忙加入资本，其行为的合法性无疑引起了监管部门的关注。
昊创瑞通在IPO过程中，深交所发布的首轮问询函中明确要求，该公司需详细阐述两位自然人股东的投资背景及投资价格的合理性；同时，还需说明是否存在股权代持现象或利益输送行为。
昊创瑞通对此明确表示，蔡建仁加入公司时所获得的股份价格是公正合理的，同时，公司也确认并未发生股份代持或利益转移等违规行为。
但事实真的如此吗？
尽管我们无法确认蔡建仁的突然投资是否涉及代持股份或其他利益输送行为，然而，对于此次入股的定价公正性，恐怕已经引发了广泛的质疑。
在2020年12月22日这一天，昊创瑞通公司对16位员工实施了股权激励计划，并据此进行了相应的股权分配操作。
昊创瑞通对相关员工的股权激励设定了每股1.2元的价格，同时，该机构还确定了每股股份的公允价值为4.5元。
昊创瑞通发布的2020年度营业收入相关数据显示，当年，公司经稀释后的每股收益达到了0.42元。
也就是说，此刻，昊创瑞通的合理市值所反映的市盈率大约是10.7倍。
2023年初，蔡建仁接手相关股权之际，回顾2022年，昊创瑞通的每股收益已攀升至0.84元/股，这一数字相较2020年实现了翻倍，涨幅高达100%。
必须强调的是，至2023年伊始，昊创瑞通公司关于首次公开募股的意图已经相当明朗，而且已经步入了上市申请的最后阶段。按照常理推断，此刻其股票的市盈率倍数理应比两年前有所上升。
即便不考虑昊创瑞通首次公开募股的潜在发展，依据昊创瑞通在2020年所确认的公允价值计算出的市盈率倍数，蔡建仁所收购的股权的公允价值理应不低于9元每股。
蔡建仁所持的70万股昊创瑞通股份，其价值已经低于市场公允价值，这样的差距至少达到了175万元。
更大的利益收获还将实现在昊创瑞通IPO成功后。
若昊创瑞通IPO顺利通过深交所的审核流程，并最终成功获得证监会的注册批准，那么蔡建仁，他在两年前匆忙入股的举动，届时定将获得丰厚的回报。
根据昊创瑞通IPO的融资计划进行估算，公司计划通过发行2790万股股份，旨在筹集4.765亿元的资金，这意味着其上市时的发行股价至少需维持在17元/股的水平。
蔡建仁在昊创瑞通所持有的70万股股份，其账面价值将升至1190万元，这无疑将使他轻松赚取数百万的利润。
（完）
