中国金融报11月29日报道（记者赵新锐）中信证券2025年“千帆竞发，奋进者”资本市场峰会在上海举行。中信证券策略研究首席分析师陈果在主论坛上探讨了2025年A股战略展望。本轮演讲的主题是“重估奶牛的信心”。
“明年将是从流动性转向基本面。”这是陈果对2025年A股市场的主要看法。陈果表示，如果从历史角度看市场，你会发现基本上五年一次牛市，十年一次大牛市年。这是股市的历史规律。这与中国的五年计划和五年周期密切相关。有相关性。
每一次牛市的起点往往都来自于政策的催化，而本轮牛市的开始可以理解为“信心重估牛”。
“信心重估牛”有哪些支撑？
这次牛市的信心基础是什么？陈果表示，首先，尽管存在贸易壁垒，中国出口依然强劲。即使疫情期间，凭借供应链优势，出口全球占比创历史新高，贸易战也没有影响中国制造业的全球竞争力。其次，从目前中国工业的进步来看，正在不断进步。据公开报道，《中国制造2025》涵盖10个重点领域的200多项目标已实现86%以上。与此同时，电动汽车和可再生能源生产等一些目标已经远远超出预期。中国工业的优异表现值得坚定信心。
陈果表示，本轮信心重估已经开始，我们不妨关注七个逻辑线索。包括稳定房地产、提振资本市场、央企股东回报、地方性债务、“两个重点、两个创新”、新优质生产力、深化供给侧改革等，七管齐下终结通货紧缩。
在判断股市走势时，陈果强调，股市不能简单对应人口、GDP、CPI、房价等因素。从海外经验来看，韩国综合指数在韩国经济增速放缓后仍保持上升势头。伦敦金融时报100指数的上升和下降周期与英国CPI同比增速并不同步。基于此，陈果认为，单一因素并不能构成股票走势的决定，股市需要综合考虑盈利预期、流动性和风险偏好。
此外，陈果还引用了三个历史案例作为参考。从1992年日股、2012年日股、2012年欧股的牛市特征来看，中国可能有刺激牛，有提振牛，也有债务牛。根据A股增量资金跟踪显示，目前市场增量资金状况也明显好转，市场流动性充足已成为共识。
那么如何综合评估市场呢？陈果表示，流动性是牛市的基础，宽松将会持续。目前我国实际利率依然过高，5年期LPR有望适时下调。陈果表示，随着利率下降，股市和估值的吸引力也会增加。随着全球宏观经济流动性宽松，在政策信号强烈或经济企稳复苏明确后，预计大量资金将继续流入A股。
此外，陈果认为，股票估值可能会变得越来越划算。一方面，一二级市场正在向纵深完善。受减持新规影响，本次牛市中重要股东减持金额占比远小于以往。与之前相比，大股东也更加注重投资者回报与整个资本市场融资需求之间的平衡。另一方面，在一系列政策的支持下，资金将重点投向新优质生产力等战略性新兴产业。同时，市场长期投资资金将得到支撑，A股市场生态环境有望持续改善。
陈果强调，要更加关注边际变化，包括整个市场生态的供需关系、资金流入等因素。
压力与动力并存
本轮信心重估也将面临一些挑战，其中之一就是2025年中国对美出口加征关税的影响。
从行业来看，医药生物、通信、电子、建材等行业可能受到较大影响。陈果表示，事实上，明显受到中国对美直接出口影响的行业并不多，一些企业也有很多应对计划。不可能简单地衡量对这些行业的影响，需要考虑多个变量。综合来看，“关税2.0”将对2025年中国对美出口产生影响，但不会改变A股中期牛市走势。
面对关税上调，部分企业可能会面临压力，但压力可以转化为内在动力，即刺激和改革。陈果认为，中国还有刺激和改革的空间。一是我国国有部门资产和净资产规模庞大，政府部门资产负债率不高，杠杆上升空间较大；其次，2020年以来，居民超额储蓄每年增加约8.8万亿。如果国有资本丰富社会保障，有利于释放预防性储蓄的消费潜力。陈果表示，明年可能是真正推进刺激和改革的重要一年。
陈果还提到，在当前债务周期和稳定资产价格、物价回升等政策目标和需求下，资产负债表扩张周期有望迎来向上拐点。产能周期也处于拐点，预计2025年见底。资产负债表扩张周期加上产能周期，极有可能推动最终供需关系发生逆转。这也将是企业利润的上升周期。如果开始的话，它将持续至少两年。
策略上，“双”“两新”政策或将加码，对冲内需政策的需求将进一步加大。陈果表示，一方面，政策声明将加大对2025年“双向”建设的支持力度，新型城镇化可能是重点方向，技术研发、创新创业也可能是重点投资领域。高质量发展的主题。 “两项新技术”方面，支持范围和规模有望进一步拓宽。
除了需求面之外，明年全A利润周期和ROE周期复苏的另一个动力来自于产能周期的逆转。目前部分油田供给端已率先萎缩触底，2025年，越来越多油田供给端压力将持续明显缓解。率先萎缩触底的供给侧行业包括房地产连锁、原料药、食品等。 2025年触底概率较大的行业包括锂电池、风电、炼油等。
本轮行情或将是历史性机遇
谈到出口出海的话题，陈果认为，出海非美国市场仍是中期赛道。从绝对水平来看，我国对新兴市场出口渗透率明显低于全球渗透率，渗透率提升空间巨大。此外，电子/电器/基础化工/医药生物等行业的部分海外优质产品积极出口北美。
从目前产品规模的市场份额来看，中国目前是平分秋色。为此，陈果分享了两组数据。 24Q3，A股市场被动权益型基金产品规模达3.36万亿元，占比47%，相当于美国2018年水平。截至24Q3，被动型公募市值基金持股规模达3.16万亿元（相当于全部A股自由流通市值的8.4%），超过主动公募基金2.82万亿元（相当于全部A自由流通市值的7.5%）。 。陈果认为，不必过分强调被动，但主动性需要做得更好。要超越被动、超越指数，还有很多工作要做。
此外，陈果表示，中信证券始终保持跑赢A500的配置比例。当市场认可被动指数并看到跑赢的表现时，就会更加相信主动指数。
“我认为这个市场形势是未来N年做多A股最好的历史性机会。”陈果最后总结道。
（财联社记者 赵新锐）
